西南证券：给予阳光电源出售评级

2022-04-21西南证券股份有限该公司敖颖晨,韩晨对阳光电源顺利完成研究工作并面世了研究工作等奖项报告《电动机的业务整体持稳，发电站与高功率前为获利拐点》，本等奖项报告对阳光电源给出出售打分，当前股价为67.87元。

阳光电源(300274)

获利阐述：该公司面世2021年年报与2022年上半年等奖项报告。21年该公司营业收入241.37亿元，下同快速增长25.15%；归母营业收入15.83亿元，下同急剧下降19.01%；扣非营业收入13.35亿元，下同急剧下降27.72%；EPS1.08元。22Q1实前为营业收入45.68亿元，下同快速增长36.48%；实前为归母营业收入4.11亿元，下同快速增长6.26%；扣非营业收入3.71亿元，下同急剧下降1.96%；综合毛利率29.48%，确保至去年同期水平。

2021年利润急剧下降主要受减值计提、出货和研制出费用减小的影响。21年该公司因其余部分海外发电站延后并网而执行新的费率政策造就减值计提，全年资本和信用减值巨大损失4.8亿元。等奖项报告按时该公司大幅提高通路新建和研制出投入，造就之前费用快速增长：出货费用近达15.93亿元，下同快速增长62.58%，出货费用率减小近1.5pp至6.56%，21Q4-22Q1出货费用率进一步上升至8.2%；研制出费用减小3.55亿元至11.61亿元，下同快速增长44.03，研制出费用率4.81%；全年之前费用率减小1.94pp至14.58%。22Q1研制出费用率持续快速增长至6.56%，体前为该公司对技术研制出的高度重视。我们普遍认为，短期来看该公司之前费用率虽然快速增长，但将保障未来分布式通路的Dreamcast，以及氢能、高功率等领域的内部竞争力。

电动机通路Dreamcast快速快速增长，获利整体持稳。2021年该公司电动机Dreamcast47GW（国外18GW+海外29GW），亚洲地区市占率30%有数。在该公司大幅提高通路零售商布置力度下分布式零售商Dreamcast快速快速增长，全年亚洲地区通路发货量超50万台，国外户用Dreamcast近40万台。分布式零售商获利控制能力相较较佳，因此2021年虽经历IGBT供应紧张造就的谷物运输成本上涨，但电动机整体获利仍相较前提，全年毛利率33.80%，下同急剧下降1.23pp。22Q1户用零售商高增21世纪依循，随着年内国产IGBT的逐步导入，谷物运输成本冲击或有所消除，电动机获利有望修整。

高功率的业务高速成长，22年获利渐渐确保。21年该公司高功率子系统Dreamcast3GWh，下同+275%；营业收入21.38亿元，下同+169%。21H2毛利率急剧下降至11.2%，主要受其余部分重大项目交货延后的影响。22Q1高功率的业务毛利率已确保至近20%，迎来拐点。

获利预见与投资劝告：预计该公司未来三年归母营业收入相联快速增长率为56.4%，确保“出售”打分。

安全性提示：亚洲地区风能装机不及在短按时的安全性；客户服务开拓不及在短按时的安全性；谷物运输成本上涨，该公司获利控制能力急剧下降的安全性；政策变化的安全性。

证券之织女星样本中心根据近三年面世的研报样本计算，东吴证券陈瑶研究工作员小组对该股研究工作比较深入，近三年预见稳定度中值高近达85.81%，其预见2022等奖项归属营业收入为获利40.88亿，根据前为价换算的预见PE为24.13。

月所获利预见明细如下：

该股都只90几天后共有17家的机构给出打分，出售打分13家，作价打分4家；过去90几天后的机构目的均价为122.6。证券之织女星净资本分析工具显示，阳光电源（300274）好该公司打分为3.5织女星，好价格打分为2织女星，净资本综合打分为3织女星。(打分全域：1 ~ 5织女星，最高者5织女星)

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